投资要点
片仔癀治疗肝病疗效好，但渗透率极低，市场空间巨大
片仔癀被誉为“国宝神药”，在肝病治疗领域具有独到的疗效。我国是世界肝病第一大国，患者约为4亿人，其中肝炎患者超过1.2亿、脂肪肝患者超过2亿、肝硬化患者约有万人、年新增肝癌患者50万人左右。由于片仔癀长期产能受限，公司推广并不主动，导致使用片仔癀的肝病患者渗透率极低。据我们测算，肝炎患者渗透率最高仅为0.14%左右，如果计算全部肝病患者其渗透率最高仅为0.04%左右。
产量提高、价格上涨，消费和健康理念升级，迎爆发最好时期
1）在人工养殖麝逐渐成熟之后，天然麝香的产量得到了有效提升，片仔癀作为唯一使用天然麝香的国家级绝密和出口量最大的中药品种，直接受益，从年之后产能瓶颈逐渐得到突破；
2）解决产能问题之后，公司加大投入进行产品和片仔癀品牌推广，传统渠道结合片仔癀体验馆，抓住大众健康意识提升和消费能力提高带来健康产业升级的黄金机遇；
3）年至今，片仔癀涨价幅度小于消费指数、城镇家庭人均可支配收入和城镇家庭人均消费支出等三大消费核心指标增速，据我们测算，片仔癀的价格在1-2年内仍然具备15%-20%的上涨空间。公司年5月27日发布公告，宣布片仔癀销售价格从元/粒上涨为元/粒，随着提价，公司盈利能力将进一步提升。
盈利预测与投资建议：
年至年将迎来业绩的高速增长期，其销售收入为29.46亿元、36.34亿元和44.55亿元，同比增长27.6%、23.4%和22.6%；归属母公司净利润为7.58亿元、9.97亿元和12.62亿元，同比增长41.4%、31.5%和26.6%；PES为1.26元、1.65元和2.09元；对应PE为43X、33X、26X。鉴于片仔癀国家保密级品种的中药行业地位、明确的疗效、以及“量价”齐升趋势的确立，我们给予公司“买入”评级。
风险提示：
片仔癀涨价低于预期；市场推广低于预期；原料中药材供给风险；
原料中药材涨价波动风险。
目录：
一、片仔癀——“国宝神药”
1.1.片仔癀是中药精华品种的代表
1.2.片仔癀用于肝功能兼具治疗与保健双重功效
1.3.国家绝密配方，具备无法逾越的竞争优势
1.4.确定的疗效+资源属性，片仔癀注定是名贵的稀缺中成药
二、顺应健康理念提升+消费升级契机，片仔癀在肝保健和治疗领域的市场空间巨大
2.1.肝病大国，中药治疗、保健的市场空间巨大
2.2.片仔癀在肝病治疗领域的渗透率不足0.04%
2.3.健康理念提升+消费升级，为片仔癀带来需求增加和渗透率提升的良机
三、突破产能瓶颈，加大推广力度，迎来销量提升的黄金机遇
3.1.天然麝香供给提升，释放公司产能潜力
3.2.公司顺应健康产业升级趋势，加大力度推广，迎来发展新机遇
四、需求增加、成本上升、消费升级，片仔癀具备持续涨价空间
4.1.年至年，片仔癀涨价2.78倍，小于三大核心指标增速
4.2.片仔癀涨价后的治疗费用仍在患者接受能力之内
4.3.片仔癀稳步涨价，以应对生产成本的上升
4.4.片仔癀年进入新的涨价上涨周期
4.5.片仔癀价格在1-2年内仍然具备15%-20%的上涨空间
五、“一核两翼”战略，积极拓展核心业务和周边产品
5.1.公司治理结构清晰、稳定，为下一阶段发展奠定基础
5.2.立足“片仔癀”金字品牌，拓展“一核两翼”发展战略
5.3.公司盈利能力稳步提高
六、盈利预测与投资建议
6.1.盈利预测
6.2.投资建议
七、风险提示
八、附表
正文：
1.片仔癀——“国宝神药”
1.1.片仔癀是中药精华品种的代表
片仔癀源于明朝宫庭秘方，拥有近年历史。是国家“双绝密”品种和国家一级中药保护品种，其制作技艺被列入国家非物质文化遗产名录，以其独特的疗效被称为国宝名药、中华特效抗生素而名扬海内外。片仔癀药品被誉为“国宝神药”，被列入国家一级中药保护品，并且中成药出口领域走在前列，多年位居中国中医药外贸单品种出口第一位。
1.2.片仔癀用于肝功能兼具治疗与保健双重功效
片仔癀在肝病治疗领域有确定的疗效。上海中医药大学最新研究发现，片仔癀能显著改善肝纤维化大鼠肝功能，减轻肝脏纤维化程度，显著降低慢性脂肪肝大鼠血清水平，减轻脂肪肝程度，减轻炎症，显著改善慢性酒精性肝损伤肝脏的炎症反应，降低血脂和血清转氨酶等。实验显示，片仔癀对肝脏类疾病，如肝纤维化、慢性酒精性肝损伤、高脂诱导的慢性脂肪肝有显著的改善效果。片仔癀在提高肝功能的同时，还有降低血脂的功效。
随着公司研发的深入，片仔癀逐渐被证明在多种适应症中有治疗效果，包括肝病、炎症感染、各种创伤和发烧发热等。其主要有消炎、清热解毒、消肿止痛等功效，应用最多的为肝病病人，其次是跌打损伤等疾病。
1.3.国家绝密配方，具备无法逾越的竞争优势
为了保护中药品种，我国把“国家保密配方”分为三个等级。第一个等级为国家绝密级的配方，保密期限为永久，目前该级别的中成药制品只有“云南白药”和“漳州片仔癀”两个。第二个等级为国家级保密配方，当前共有五种药品。第三个等级是中药保护品种，其中一级的保护期限为三十年、二十年、十年不等，二级的保护期限为七年。
片仔癀是中国仅有的两个国家绝密级中药保密配方之一，拥有独特的知识产权。片仔癀不仅配方永久保密，其制作工艺亦为绝密。确定的疗效和国家绝密级别的保护政策，为片仔癀树立了不可逾越的壁垒，处于中药保肝护肝以及肝病治疗领域的绝对优势地位。
1.4.确定的疗效+资源属性，片仔癀注定是名贵的稀缺中成药
片仔癀的主要成分为牛黄、麝香、三七和蛇胆四种，其中天然麝香是极为珍贵的中药材。麝香为成熟雄麝香囊中的分泌物，有特异香味，具有开窍醒神、活血通经、消肿止痛的功效，是中药中物稀难寻的药材之一。对于中药材溯源的重要性，天然麝香的使用更是凸显片仔癀资源属性、稀缺性和名贵属性的重要标识之一。
由于天然麝香药用价值极高而麝的数量却极少，因此国家林业总局从年开始陆续发布公告限制对于天然麝香的使用，未列入公告中的药品不得使用天然麝香。而片仔癀作为我国国宝级的名贵中成药成为了首批能够使用天然麝香的药材。获准使用天然麝香的药品可使用林业局的特殊标识，因此企业含有片仔癀的所有产品均印刷了该标识。
年之后国家林业总局开始允许更多的药企用麝香为原料生产，究其原因是因为我国人工养殖林麝的规模化，为药企的生产提供了更多的后备资源。目前国家批准使用麝香的药品共有18种，企业17家。除此之外需使用麝香的药物均以人工麝香代替，并在产品的主要成分中标明“人工麝香”标识。
2.顺应健康理念提升+消费升级契机，片仔癀在肝保健和治疗领域的市场空间巨大
2.1.肝病大国，中药治疗、保健的市场空间巨大
我国现存肝病患者约为4亿人，其中肝炎患者超过1.2亿；脂肪肝患者超过2亿；据WHO统计，我国肝硬化患者约有万人；每年新增肝癌患者约为50万人左右。
随着我国人民生活压力的增加，医院的数据进行分析，我们发现肝病患者数量逐年递增，且增速显逐年上涨趋势，年增速均超过20%。通过数据看出，肝病患者的占比亦成上升趋势。若我国肝病患者数量每年增长15%，到年，这一人群总数将逼近7亿人。
巨大的肝病市场和片仔癀针对肝病的良好疗效，以及消费能力的提高，为片仔癀打开市场提供了绝佳的机遇。
1）中国是肝病大国，每个10个人中就有一个肝病患者。
片仔癀主要治疗功能就是针对急性肝炎、慢性肝炎、以及肝纤维化等慢性肝病，而我国是肝病大国，每个10个人中就有一个肝病患者。据世界卫生组织统计数据表明，截止年中旬，全球约有3.5亿慢性乙肝病毒携带者和1.85亿慢性丙肝病毒感染者，其中中国的乙肝患者就占到了近1亿人。全球每年大约70万病毒性肝炎的相关死亡者，我国占比约为50%。
据统计，年我国乙肝患者人数占所有肝炎患者的比例约为80%。根据我国近１亿的乙肝患者推测，截止年中旬我国肝炎患者人数达1.25亿人。不仅存量患者众多，每年肝炎新增发病人数在万左右，以此推测，到年，我国肝炎人数将超过1.3亿人。
2）脂肪肝导致的肝纤维化已成为影响全民健康的主要病症
随着生活水平的提高，脂肪肝已经成为我国经济成果带来严重的全民健康副产物。中国医师协会发布的数据显示，我国非酒精性脂肪肝的发病率约15％左右。其中一线城市由于生活水平较好，不良的饮食习惯和较少的体力劳动，导致非酒精性脂肪肝的发病率高达到20%~30%，接近西方发达国家的发病率。而非酒精性脂肪肝的患者中，重度肥胖者的脂肪肝发病率高达61%-94%。据此推算，我国目前有脂肪肝病人群至少有2亿人。未来随着国家的发展和城市化进程的加快，该数量将进一步攀升。
约10%的单纯性脂肪肝会进展至脂肪性肝炎阶段，其中将有20%-40%可发展成为肝纤维化和肝硬化。根据上述数据保守估计，我国肝硬化患者人数将超过万人。在我国巨大的脂肪肝人口基数下，肝炎和肝硬化已经成为了影响健康的主要慢性疾病之一。
3）肝癌患者持续增加，预防已成最好方案。
《年中国癌症统计报告》的数据显示年我国新增肝癌患者达46.6万人。根据WHO的统计，年我国新增肝癌患者数量为38.49万人，三年的复合增长率达6.57%。肝炎、肝硬化是诱发肝癌的主要原因之一。由于我国未来人口老龄化趋势的进一步加剧，以及生活水平的持续提高，尤其是农村人口生活质量的进一步提高，带动肝病患者数量的增多，进一步驱动肝癌发病率的上升。
肝癌既治疗费用高，治愈率又难有保障，严重影响患者生存质量和增加患者家庭的经济负担。根据卫生统计数据，年肝和肝内胆管恶心肿瘤出院者平均住院只有11.81天，医药费用高达15,.56元，相当于日均费用1,.4元。因此，使用片仔癀等药物进行肝病预防、治疗以及日常保健，可以有效降低肝病的发病几率，做到预防肝病，降低肝癌发病率，减轻患者经济负担，提高患者生存质量。
2.2.片仔癀在肝病治疗领域的渗透率不足0.04%
片仔癀长期受限于产能，只在部分地区进行销售，并未积极推广，导致肝病患者使用片仔癀的渗透率极低。年片仔癀企业肝病用药营业收入达10.04亿元，假设该部分收入均来自片仔癀系列产品，按照-元/盒（粒）的出厂价计算，年片仔癀的销量约有-万粒左右，其中40万粒左右用于出口，国内销售约万粒左右。按照慢性肝炎用药1个疗程（每日3次，每粒片仔癀可供服用2天，连续服用1个月）计算，则有最多有17万肝病患者服用。假设年销售的片仔癀产品全部用于肝炎患者，据我们测算，使用片仔癀的肝炎患者渗透率仅为0.14%左右；如果计算全部肝病患者，其渗透率则约为0.04%。
2.3.健康理念提升+消费升级，为片仔癀带来需求增加和渗透率提升的良机
随着我国经济发展取得长足的进步，全民健康已经上升到国家战略发展层面。国家层面制定了《“健康中国”规划纲要》、《中国防治慢性病中长期规划（—年）》等多项政策，引导大众从“治病”向“治未病”的疾病预防的日常健康理念升级。而个人生活水平和消费能力的大幅度的提高，国人对健康消费的需求呈显著上升趋势。
脂肪肝、酒精肝等肝病是典型伴随个人生活水平提高带来的“富贵”慢性病，已经成为我国居民，尤其是城市居民的主要疾病之一。慢性肝病只能通过运动、饮食和药物调理进行管理，而片仔癀正式保肝护肝、肝病调理的名贵中成药。
年开始，公司加大片仔癀系列产品的推广力度，突出片仔癀在日常保肝护肝和慢性肝病治疗领域的独到疗效，扩大品牌的知名度和影响力。随着我国高收入人群的增多、健康理念和消费能力提升，能消费起片仔癀的患者和有意识使用片仔癀进行健康护理的群体都在提升，片仔癀的市场空间和渗透率提升是必然的趋势。
3.突破产能瓶颈，加大推广力度，迎来销量提升的黄金机遇
3.1.天然麝香供给提升，释放公司产能潜力
天然麝香受制于动物源采集的限制，长期成为片仔癀产能的瓶颈。随着人工养殖麝的规模提高，天然麝香的产量持续释放。从年林麝的人工养殖逐渐形成规模，到年林麝养殖量接近2万头，年产天然麝香Kg左右，有效地缓解了天然麝香的供给不足。
年之后国家林业局对天然麝香依然进行定量配额制度，严格控制天然麝香的使用量。在人工养殖麝的成功推广之后，年之后国家林业总局适当放开天然麝香的使用，批准更多企业用天然麝香进行中药生产。
目前我国天然麝香从交易到使用都是需要备案、审批等程序进行严格管制。企业每年可以使用天然麝香的量综合考虑了该企业上一年的使用量，含麝香产品的销量，以及对国家麝养殖事业做出的贡献等因素进行审批。
片仔癀作为唯一使用麝香的国家级绝密和出口量最大的中药品种，其获批使用天然麝香的量一直处于优势地位。并且近年来公司也开始进行人工养殖麝，先后投资超过万元，为养麝产业做出贡献的同时储备天然麝香。
受益林麝养殖产业的成功推广和公司自身的优势，年之后，公司在天然麝香的获取上得到缓解，逐渐释放公司的产能潜力。得益于片仔癀产量的增加，公司在销售推广上更加积极主动，并且有余量可以向更多的地区投放，进行推广销售，带来量上的提升。
3.2.公司顺应健康产业升级趋势，加大力度推广，迎来发展新机遇
片仔癀贵为“国宝神药”，对肝病的治疗效果显著，但产能长期受限，导致公司推广宣传意愿不强，推广也主要集中在公司传统的销售地区，包括：华东、华南、以及海外出口，导致其渗透率长期较低。在产能有效提高的同时，迎来我国大众健康意识提升和消费能力提高带来的健康产业升级趋势的黄金机遇，公司顺势加大推广力度，迎来爆发的新机遇。
1）华东区域为主，其他地域拓展空间巨大。
公司出口业务和内销业务比重分别为9.6%和89.2%，其中出口业务主要集中在香港、泰国、新加坡和马来西亚等地，整体销量趋于稳定，随着销售价格的调整，出口业务收入有所提高。
国内业务主要集中在南方地区，其中消费能力较强的华东地区是公司销售网络多，覆盖最全，亦是收入最大区域。根据公司治疗白癜风医院防治白癜风
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